L’OPA hostil del BBVA sobre el Banc Sabadell arriba, un any i mig després, a les seves hores finals. El pròxim divendres 10 d’octubre, després de diverses giragonses en el calendari, tancaran les urnes per als accionistes catalans, i començarà el recompte que decidirà el futur immediat d’ambdues entitats. La urgència es nota ja a banda i banda de la batussa, amb els primers executius de tots dos bancs accelerant la seva campanya en mitjans de comunicació, amb retrets encreuats a cada volta més agres. L’amargor entre Bilbao i Sant Cugat ha arribat fins al punt que les respectives direccions han presentat sengles demandes davant la Comissió Nacional del Mercat de Valors per suposades “males pràctiques” en el transcurs de l’operació. El BBVA acusa el Sabadell d’estar bloquejant l’accés dels seus accionistes al bescanvi; mentre que el banc català constata la manca de transparència de la Vela, i se suma als crits dels accionistes minoritaris exigint al consell d’administració opant que obri les finestres de la seva estratègia. Tot plegat fonamentat en interpretacions diametralment oposades de sengles realitats empresarials: els dos implicats sostenen que la seva proposta és la més profitosa a mitjà i llarg termini, la més atractiva per als inversors i la que més se sosté en la conjuntura de mercat actual. Només l’accionariat sabadellenc podrà dirimir la resposta correcta.
La confrontació de números que més s’ha repetit entre el president del BBVA, Carlos Torres, i el conseller delegat del Sabadell, César González-Bueno, en les darreres hores ha estat, precisament, la del resultat de l’OPA. Ambdós representants del consell d’administració proven de convèncer els accionistes que han d’acudir -o no- a la primera oferta del Banc de Bilbao. La Vela prova d’allunyar tant com pot la perspectiva d’una segona OPA en cas que es quedi entre el 30 i el 50% d’acceptació el pròxim divendres; mentre que González-Bueno busca forçar aquest escenari per fer escletxa en el capital del seu rival.
En diverses entrevistes en mitjans publicades durant el cap de setmana, l’executiu basc ha disparat l’expectativa d’adhesions dels inversors sabadellencs fins al 70%. Així ho ha expressat en una conversa amb La Vanguardia, en la qual també ha sostingut la tesi del “suport generalitzat” entre el capital institucional, que optaria per sumar-se en massa a la proposta basca. González-Bueno ha descartat completament aquesta noció, i l’ha titllat de “barbaritat” en una entrevista amb El Periódico. A parer seu, l’oferta en les condicions actuals podria superar d’alguns punts el 30%, però no gaire més enllà. De fet, el consell d’administració català contempla fins i tot que els sís definitius entre els seus inversors es quedin als volts del 25%, una cartera d’accions que mataria l’OPA sense remei. “El BBVA intenta crear una il·lusió per generar un efecte gregari i d’arrossegament“, ha acusat el mateix CEO.
La prima i la “presa de pèl”
Bona part del fonament de l’opinió de González-Bueno rau en una prima -el guany immediat per als accionistes que decideixin acudir a l’OPA- que està molt lluny del que el banc català considera que seria un nivell just. A tancament del mercat el passat divendres, el diferencial positiu entre el preu de l‘acció del Sabadell i la valoració que en fa el BBVA era només del 2,2%. D’acord amb la capitalització del banc català en l’última sessió borsària, es tracta d’un afegit global de poc més de 366 milions d’euros, uns 7 cèntims per cada acció traspassada. Es tracta d’una contraprestació ínfima, com a mínim a ulls dels accionistes minoritaris del Sabadell, que sostenen que “qualsevol nivell per sota del 30% és una presa de pèl”. El consell d’administració és encara més agressiu, i col·loca el llindar desitjable en el 40%, una “prima de control” necessària per justificar una absorció completa, com la que busca el BBVA.
Per la seva banda, la Vela intenta treure ferro a aquesta distància, i busca establir com a referència vàlida la plusvàlua de la primera setmana del maig del 2024, és a dir, el valor de l’oferta en el moment en què es va llançar. Llavors, posaven sobre la taula de l’accionariat del Sabadell un guany del 30%, en línia amb les demandes dels accionistes. Sostenen aquest viatge en el temps sobre la certesa que el valor dels títols sabadellencs “col·lapsaria” sense l’OPA i que, per tant, les xifres d’ara fa un any i mig són més vàlides que les actuals. El mateix Oliu ha intentat sortir sovint al pas d’aquesta acusació, tot defensant que “el món ha canviat molt en els darrers 18 mesos“; i negant rotundament una patacada com la que augura Torres.
El temor del minoritari als impostos
El darrer moviment de l’oferta per part del BBVA -que, segons han assegurat, va ser definitiu- va deixar el bescanvi en 4,8376 títols catalans per cadascun de nova creació del banc basc. Més enllà de la millora, que va ser “molt dèbil”, en paraules de González-Bueno, l’objectiu de la Vela va ser recuperar la “neutralitat fiscal” per als accionistes del Sabadell. En les versions anteriors de la proposta, que afegien al canvi de papers 70 cèntims en metàl·lic per acció, els inversors sabadellencs que hi acudiren haurien d’haver pagat una quantitat important en concepte d’impost de plusvàlues, en tant que només els acords d’acció per acció n’estan exemptes. Segons han detallat els minoritaris, el pes de la taxa es podria haver mogut entre el 19 i el 29% dels guanys potencials. Cal recordar que, amb l’escalada de les cotitzacions de la banca espanyola en els darrers dos anys, els augments del valor dels drets de vot serien gegantins. Un inversor que hagués comprat accions del Sabadell l’estiu del 2020, en mínims històrics de menys de 30 cèntims, hauria generat un valor afegit de més de tres euros per acció. Aquest equilibri, expliquen a Món Economia fonts del capital minoritari de l’entitat, provocava que alguns socis menudistes especialment rellevants hagueren de pagar muntants gegantins, de fins a mig milió d’euros, en cas d’acceptar la proposta basca.
La neutralitat fiscal, però, és lluny d’estar garantida amb les condicions actuals. Efectivament, es considera una operació neutra, en tant que només s’intercanvien accions per accions; però ho seria exclusivament en el cas que el BBVA assoleixi el seu objectiu d’acceptació del 50% i, per tant, tingui control total sobre el Sabadell. En cas contrari, els accionistes catalans haurien de pagar l’impost encara que no ingressin cap import en metàl·lic. A aquest pagament s’hauria d’afegir el que obligaria un escenari de segona OPA: en tant que un hipotètic abordatge addicional al Sabadell seria completament en metàl·lic, l’accionariat patiria una batzegada d’hisenda tant sí com no.
La segona OPA i els seus forats
Els albirs dels primers executius a banda i banda de l’OPA només tenen una cosa en comú: el conte s’hauria acabat. Si, com preveu González-Bueno, el 25% dels drets de vot del Sabadell se sumen a la cartera del BBVA, el banc català romandria independent, i l’adversari no tindria forma de prendre’n control en el marc d’aquesta ofensiva. De fet, es retiraria, i les adhesions al fullet no tindrien validesa. Tot seguiria, doncs, com abans del maig del 2024. En cas que els càlculs de Torres siguin correctes, el 70% dels títols permetrien al BBVA annexionar el Sabadell amb un marge enorme, i quedarien sense pràctica oposició a la junta d’accionistes. Per tant, podrien fusionar-se un cop finalitzat el veto de tres anys imposat pel govern espanyol, i complir els propòsits de la fusió: un creixement inorgànic enorme en un mercat estable de la UE que els permeti accedir en millors condicions al mercat internacional de crèdit, sense el jou que suposa la seva actual concentració en mercats de risc com Mèxic o Turquia.
Tot fa preveure, però, que l’escenari que quedi després del pròxim dia 10 estarà entremig dels dos diagnòstics. La majoria dels analistes financers que observen ambdues entitats, de fet, van preveure que, amb les condicions de l’oferta definitiva, el Banc de Bilbao no arribaria al 50% d’acceptació; però sí que quedaria per sobre del 30%. En tal cas, la legislació espanyola permetria -i així ho contempla el fullet de l’OPA, malgrat que Torres provi d’allunyar-ho en les seves declaracions públiques- al BBVA rebaixar el seu objectiu explícit de comprar la meitat més u del capital del banc, i deixar en aquest 30% el requisit per tirar endavant. En tal cas, enfrontaria una segona OPA obligatòria, en metàl·lic i a un preu equitatiu pactat amb la Comissió Nacional del Mercat de Valors, que allargaria encara més un calendari que ja sembla infinit. El cost d’aquesta operació, segons càlculs del Sabadell, podria superar els 12.000 milions d’euros, en cas que el BBVA s’aventuri a comprar en efectiu un 70% dels títols en circulació. Ara bé, el mateix president basc ha alertat que el muntant d’accions a adquirir definiria la seva actuació. En cas que les adhesions en primera instància superin el 40%, la despesa addicional per al banc basc cauria fins als volts dels 9.000 milions d’euros.
Tot plegat, segons la gestora de capitals Jefferies, amb un impacte sobre el capital biscaí d’entre 1.000 i 5.000 milions d’euros. Es tracta d’un forat gens menyspreable; més encara quan les normes del BCE són cada cop més restrictives, i podrien forçar el BBVA a elevar els seus objectius de capital propi fins al 13% -el nivell que ja té el Sabadell- des del 12% actual. En tal cas, Torres podria veure com, per assolir el seu objectiu, hauria d’eliminar programes de remuneració als accionistes, com ara la recompra d’accions de 1.000 milions d’euros prevista en el darrer pla financer. Diversos observadors internacionals -especialment el banc britànic Barclays– han advertit a la Vela que no trenquin la “disciplina financera” en una operació massa cara; més encara quan el BBVA, en solitari, promet beneficis milionaris i una remuneració potencial als inversors de 36.000 milions fins al 2028. Ara bé, segons ha revelat González-Bueno en l’entrevista amb El Periódico, “el mercat comença a estar molt preocupat que el senyor Torres tiri endavant passi el que passi”. Fonts financeres de Madrid ratifiquen aquesta alerta a Món Economia, tot assegurant que hi ha inversors “enfadats” amb les batzegades de la directiva basca. Tot queda, doncs, en els pròxims cinc dies; que constaran entre els més tensos de la història bancària recent de l’Estat espanyol.
