BBVA y Sabadell se preparan para la batalla final de la OPA hostil que marca la agenda de ambos desde mayo de 2024. El folleto definitivo de la operación llegará a manos de la Comisión Nacional del Mercado de Valores el próximo mes de septiembre, con un Carlos Torres empeñado en esquivar los meses de verano para asegurarse la participación del accionariado catalán -mayoritariamente pequeño, y ausente durante las vacaciones de agosto-. Antes, sin embargo, el banco catalán ratificará el giro de guion que cambió la tendencia de la operación el pasado junio: la venta de la filial británica, TSB, al Banco de Santander por entre 3.100 y 3.400 millones de euros, según el beneficio que obtenga la compañía hasta el primer trimestre de 2026. Entre la alianza en el Reino Unido con el gran rival de la Vela y la presentación de respectivos planes estratégicos, los dos contendientes ya han afilado todas sus armas: en Sant Cugat, un dividendo de 6.300 millones de euros hasta 2027, con el añadido de 2.500 millones procedentes de UK; el más alto de la historia de la compañía. Y en Bilbao, 36.000 millones en capital a repartir en los próximos cuatro años entre los inversores. Todo preparado para el período de aceptación, que podría alargarse hasta mediados de noviembre.
La contienda, cabe recordar, podría no llegar a celebrarse. Las dos juntas previstas para este miércoles, que se celebrarán en la Fira de Sabadell, abren la última ventana a BBVA para retirarse del proceso; alegando un cambio sustancial en las condiciones de la potencial compra. Antes, los accionistas vallesanos deberán aceptar las condiciones acordadas entre su directiva y la del Santander, para hacer justicia al deber de pasividad que el decreto de OPAs impone al consejo de una empresa en proceso de compra. Desde la entidad catalana, sin embargo, ven poca probabilidad de que haya sorpresas desfavorables; y dan por hecho el sí de los inversores. En tal caso, como ya recordó el CEO del Banco de Bilbao, Onur Genç, durante la presentación de resultados, «es su derecho» dar un paso al lado. El primer directivo vizcaíno restó importancia a una potencial rendición, alegando que el plan financiero para los próximos cuatro años es lo suficientemente halagüeño para esquivar la derrota. «Si la operación Sabadell no sale, no sale. Y no pasa nada», declaraba el banquero turco.
Una vez el Sabadell anunció el acuerdo con el Santander para salir de la rama británica, el consejero delegado, César González-Bueno, se apresuró a asegurar que no había ninguna relación entre la operación TSB y la OPA. «No es un movimiento defensivo», negaba. El argumento: coincidieron un «apetito del mercado» por la compañía -en un momento de consolidación del sector financiero en el Reino Unido- y una oferta que la dirección vallesana consideró valiosa para los accionistas. Cabe recordar que, de media, los bancos en UK se venden a un factor de 1,2x de su valor en libros; mientras que TSB ha salido con un múltiplo de 1,5x.
En opinión de la compañía, a pesar de que la rama inglesa había mejorado sustancialmente el rendimiento en los últimos cursos, estaba muy cerca de tocar techo dentro de la operativa vallesana. TSB aportaba, hasta ahora, alrededor del 17,5% del beneficio del grupo, con unos 253 millones de euros de ganancia neta en 2024. Aun así, González-Bueno consideraba que el encaje con su proyecto estratégico era limitado. «No éramos los propietarios naturales», reflexionaba el banquero. Desde el accionariado catalán se pronuncian en la misma línea: fuentes del accionariado consultadas por Món Economia sostienen que la descapitalización es escasa; lo suficientemente anecdótica para que la compañía se recupere con las ganancias que prevé en el mercado español. Los analistas externos, hay que decir, no están de acuerdo: en opinión del head of equity de Trea Capital, Xavier Brun, el Sabadell se ha deshecho de uno de los «valores crecientes» de su estructura a cambio de levantar un escudo contra la OPA. Es cierto que, para BBVA, no era el activo más jugoso; pero sí hubiera supuesto aterrizar en un mercado de alta calidad con un producto razonablemente seguro, como son las hipotecas. Habrá que ver si el golpe es lo suficientemente grande para hundir su interés por el banco catalán.
La montaña rusa de la prima
La venta de TSB sirvió, entre otras cosas, para acelerar la cotización del Sabadell durante unas semanas, con un dividendo adicional atractivo a menos de un año vista. La prima, que en mayo de 2024 se elevaba por encima del 30%, llegó a caer hasta el 15% negativo -es decir, la oferta de BBVA infravaloraba la opa en quince puntos, más de 2.000 millones de euros-. Así, el mundo financiero leyó la operación como una herramienta para presionar a la Vela para mejorar la oferta, que, por ahora, ofrece una acción vasca y 70 céntimos por cada 5,3456 títulos catalanes. Con el plan estratégico de los dos implicados, sin embargo, la brecha se ha hecho más pequeña. En los últimos cinco días, el BBVA se ha revalorizado más de un 10,6%, y ya roza los 15 euros por acción; mientras que el Sabadell solo ha ganado un 1,6%, y se mueve alrededor de los 3,16 euros.
Con esta correlación, la prima negativa bordea el 7,5%, unos 1.240 millones de euros. Se trata de un salto que el BBVA puede hacer con creces: según sus últimos resultados semestrales, el banco vasco tiene un exceso de capital de 4.400 millones de euros, que podría dedicar completamente a mejorar la oferta por el Sabadell. Puede, pero, en público, declara que no quiere. El mismo Genç se negó rotundamente durante la presentación de los resultados: «la oferta es la oferta, y creemos que es una buena oferta», analizaba el CEO.
2.000 millones
Cabe decir que el mercado asume, todavía, que el Banco de Bilbao tiene otro movimiento que hacer; y que, efectivamente, terminará elevando la retribución a los accionistas vallesanos para hacer la venta más atractiva. Desde Sabadell, a todos los niveles, insisten en que, en las condiciones actuales, «nadie se sumará»; pero no se aventuran a augurar cuál puede ser la nueva ecuación de cambio. Varios observadores, de la escala de Citi, Bankinter o Alantra, consideran imprescindible que el folleto de OPA recoja un rendimiento mejor para los inversores del Sabadell, con un montante al cabo de unos 2.000 millones de euros. Mientras tanto, el Bank of America rebaja las expectativas, y considera que este montante es «excesivo». Voces del accionariado catalán están de acuerdo, y alegan que vaciar la caja a este ritmo afectaría negativamente la cotización del Banco de Bilbao; lo que, de rebote, empeoraría la oferta original, en tanto que la mayor parte del precio se cubre en acciones.
Cabe decir, como recuerda Brun, que el Banco de Bilbao tiene otro movimiento que hacer: en caso de que consiga el 100% de las acciones del Sabadell, el dividendo adicional previsto para 2026 a raíz de la venta de TSB caería entero en sus arcas, lo que haría menos grave el golpe de un aumento sustancial del precio. Por ahora, la Vela mantiene ocultas sus cartas; y, en caso de que la OPA sobreviva a las dos juntas vallesanas, no tendrá que mostrarlas hasta el final del período de aceptación. Es previsible, pues, que Torres y su equipo mantengan un silencio estratégico hasta averiguar cuál es la acogida de sus primeras condiciones para, finalmente, modificarlas. Todo ello, un camino tortuoso que tiene su última parada el próximo miércoles, en Sabadell.
