Nadie dentro del Banco Sabadell esperaba un traspié en las dos juntas de accionistas del seis de agosto. La venta de la filial británica TSB al Banco Santander por 3.400 millones de euros y el dividendo extraordinario más alto en la historia de la compañía, 2.500 millones de euros a repartir en la primavera de 2026, eran una práctica seguridad. El accionariado ratificó el «escudo contra el BBVA«, en palabras de algunos de los presentes, que había levantado la dirección vallesana con práctica unanimidad –un 99,6% a favor en la primera votación, un 99,7% en la segunda-. Menos son los que se atreven, dentro de la empresa, a hacer paralelismos entre el sí a la venta británica y la adhesión al folleto de compra. Sí que los hacen voces dentro del capital, que apuntan que «un voto a favor de la venta de TSB era un voto en contra de la OPA hostil«. Fuera de elucubraciones, el mercado sostiene que «no hay nada nuevo» después del supermiércoles sabadellense: expertos financieros hace tiempo que ven lejos el éxito de la ofensiva que capitanea Carlos Torres, incluso antes del movimiento británico. Según la analista del banco Renta 4 Nuria Álvarez, el acuerdo con el Santander y la contundente respuesta de los inversores «reduce las posibilidades de que BBVA mejore la oferta«. «El mercado ni siquiera contempla un gran aumento del intercambio. Nunca lo ha hecho«, sostiene Álvarez.
A estas alturas, cabe decir, las cifras de la OPA no son tan extremadamente desfavorables a los intereses de la Vela como lo habían sido en otros momentos. Tras la presentación del plan estratégico del Sabadell, la prima negativa que ofrecía el intercambio actual -una acción vasca y 70 céntimos en efectivo por cada 5,3456 títulos catalanes- llegó al 15; más de 2.000 millones de euros de pérdida de valor para los inversores locales. En sentido opuesto, con las subidas que ha registrado la cotización del Banco de Bilbao en la última semana, la brecha se ha cerrado hasta alrededor del 6%, y el agujero es de unos 1.000 millones de euros.
Para el director de inversiones de Gesinter, Joan Esteve, la acelerada facilita el camino de los vascos. «Si la acción del BBVA sube un 7% más que la del Sabadell hasta septiembre, se pondrá la oferta mucho más fácil», apunta Esteve; quien asegura que una revalorización como esta es imprescindible para el grupo vizcaíno. Recuerda, en este sentido, que BBVA no solo debe cubrir el valle que lo separa del valor actual del Sabadell. También debe añadir los 2.500 millones de euros de dividendo comprometido para 2026 a raíz de la operación TSB. «Si tiene que elevar la oferta este 10% más el 7% de prima negativa actual, financieramente la OPA no tiene sentido», sentencia el experto.
El BBVA intenta dar cuenta de esta vara de medir. El mismo consejero delegado del BBVA, Onur Genç, prueba a menudo de escenificar que no hay desesperación en sus filas para hacer triunfar la OPA a cualquier precio. «Si la operación Sabadell sale bien, sale bien. Y si no, no pasa nada: pasamos página», declaraba el primer ejecutivo en la presentación de los resultados semestrales. La voz de Genç no representa, sin embargo, al conjunto de la directiva: voces financieras próximas al debate aseguran que hay cierta brecha, con posturas favorables a la adquisición y otras que le dan más prioridad. A favor de estos últimos, los observadores internacionales han reclamado en los últimos días «disciplina financiera» a la directiva vizcaína. Lo hacía en un informe el banco británico Barclays, que asegura que el proyecto que preside Torres «tiene mucho valor por sí solo». «La OPA al Sabadell, al precio correcto, tiene valor; pero también lo tiene continuar en solitario», aseguraban los analistas de la firma. Se trata de una apreciación que Genç comparte en público; y que el presidente del banco catalán, Josep Oliu, ha reiterado en varias ocasiones desde mayo de 2024. «Tanto el Sabadell como el BBVA tienen más valor por sí solos que juntos», ha expuesto Oliu.
BBVA, una contradicción
La disputa por el atractivo de la OPA se fundamenta en una contradicción que lleva implícita la acción del BBVA. Por un lado, como apunta el ejecutivo de Gesinter, la cotización ha acelerado lo suficiente últimamente para que la distancia con el precio del Sabadell no sea masiva -fuentes próximas al banco catalán aseguran que «el 15% era inasumible para ellos»-. Por otro lado, varias voces financieras alertan que, con la OPA sobre la mesa, los títulos no se hubieran recuperado como lo han hecho. «El mercado está asumiendo que no habrá OPA y que, por tanto, habrá menos inversión de la prevista», asegura el analista Manuel Pinto. Es decir, los inversores están sobreponderando la acción del Banco de Bilbao porque piensan que la operación caerá y que, por tanto, la Vela no tendrá que dedicar tanta parte de su capital a comprar la entidad catalana.
Esteve, de hecho, ve la OPA como un yugo para el precio del BBVA. Cabe recordar que es el peor valor del sector bancario español en el último año y pico: solo ha ganado un 40% en valor unitario; mientras que las acciones del Sabadell han acelerado un 80% en el mismo período. «El BBVA cotizaba a un descuento del 20%», apunta el director de inversiones, respecto del precio que sugerían sus fundamentales. «Era un descuento irracional, vinculado a la OPA. Si la oferta cae, la acción repuntará», añade. El diagnóstico es compartido en el entorno financiero de Sabadell, que asegura que, el día que la compra quede fuera de la ecuación -sea porque Torres se rinde o porque los accionistas vallesanos se niegan- «se disparará más de un 20%». Según los expertos consultados, esto aleja aún más una mejora del intercambio, ya que cada euro de más que se dedique a absorber el Sabadell será un euro menos que el mercado asignará a dividendos y, por tanto, un nuevo golpe al precio de los títulos. Con todo, el consenso es que la Vela no retirará la ofensiva antes de tiempo y, simplemente, la dejará morir en el período de aceptación. «Torres podrá justificarse en las condiciones adicionales del gobierno -el veto a la fusión durante entre tres y cinco años-, y apuntará que siguen funcionando ellos solos», prevé Pinto.
La campaña no se detiene
Con todo, las dos trincheras de la OPA continúan luchando por imponer su discurso. Contra la evidencia presentada por Genç en los semestrales, voces financieras aseguran que el BBVA «ha ajustado mucho» las previsiones financieras para el período 2025-2028. El plan financiero, cabe recordar, promete una rentabilidad del 22%, una creación de capital de dos dígitos altos y un capital para repartir de 36.000 millones de euros. Por un lado, argumentan, los vascos habrían sido excesivamente optimistas con el rendimiento en las «economías hiperinflacionistas», como Turquía, mucho más inestables que los mercados europeos. Por otro, alertan, «el capital que crean por un lado, lo destruyen por el otro». Es decir, afirman que se habrían ajustado las rentabilidades al máximo para equipararse al 15% de generación de capital que espera alcanzar el Sabadell en 2025. Para los analistas consultados, esta disputa forma parte de la guerra de posiciones. «El trabajo del Sabadell es quitar hierro al crecimiento de BBVA», opina Álvarez; quien también ve compromisos más halagüeños de lo que corresponde en las estimaciones que mostró el CEO catalán, César González-Bueno, hace dos semanas. «¿Hace meses que pierden cuota de crédito en empresas, y ahora tenemos que creer que ganarán?», cuestiona la experta. Similar es la lectura de Esteve, que identifica un «aspecto psicológico» en la campaña de Oliu y González-Bueno. «Quieren que los accionistas asuman que ya están bien como están», razona; atribuyendo al proyecto opante un riesgo muy elevado; y al vallesano, certezas abundantes.
En estas condiciones, agosto servirá de período de reflexión. Nadie en el mercado espera un movimiento drástico durante las próximas semanas; menos aún que el BBVA se retire de la contienda. Pasadas las vacaciones, a principios de septiembre, Torres y Genç tendrán que entregar a la Comisión Nacional del Mercado de Valores el folleto definitivo de adquisición, con todas las cifras blanco sobre negro. Tampoco será entonces, sin embargo, cuando el Banco de Bilbao revele sus intenciones. «Si tiene que mejorar la oferta, lo hará bien entrado el período de aceptación», analiza Álvarez; para no dejar margen al mercado a corregir la nueva inversión y elevar aún más el precio del Sabadell. Por lo tanto, bajo la ola de calor, ambos bandos podrán hacer vacaciones de verano, a la espera de la foto finish ya entrada el otoño.
