El pasado mes de mayo, el Banco Sabadell se encontró de frente con un enemigo poderoso. La OPA hostil del BBVA sobre la entidad vallesana -un movimiento que «nos quiere echar de casa», como lo definía en conversación con Món Economia el presidente de la Asociación de Accionistas Minoritarios del Sabadell Jordi Casas– es una batalla desigual en términos estrictamente financieros. La capitalización de los vizcaínos multiplica por cinco la del Sabadell, al igual que lo hacen los beneficios: según los resultados de ambas entidades, la presidida por Carlos Torres ganó más de 7.600 millones de euros los tres primeros trimestres de 2024, mientras que el récord histórico de los de Josep Oliu se quedó cerca de los 1.270 millones. En un primer momento, pues, desde Bilbao se percibió el movimiento como razonablemente fácil, con un calendario de aprobación corto que debía estar resuelto a mediados de noviembre, y unas condiciones similares a las que garantizaron la absorción de Bankia por parte de Caixabank, completada en el año 2021. «Las esperanzas de que fracasara eran muy bajas, era un poco David contra Goliat«, reflexiona el presidente del instituto Ostrom Pau Vila.
El banco pequeño, sin embargo, se ha rebelado, y ha conseguido obstaculizar sucesivamente los pasos hacia adelante que Torres daba por hechos: primero, con una oposición mayoritaria del tejido empresarial catalán, que no ha tenido una contrapartida en Madrid a favor de la compra. Después, con la entrada en fase 2 del estudio de la fusión por parte de Competencia, que supone una ampliación sustancial de los tiempos previstos. Finalmente, el retorno de la sede social a Cataluña anunciado el pasado martes por la noche y confirmado este mismo miércoles, que suma adeptos políticos a la causa y aleja aún más los objetivos de Bilbao. «Forma parte de la guerra de guerrillas del Sabadell: abrir muchos frentes paralelos que, sumados, compliquen mucho la oferta», continúa Vila. Un formato necesario para una compañía con un accionariado altamente fragmentado, con una multitud de pequeños participantes y sin un gran titular dentro de su capital que sirva de interlocutor principal. «El Sabadell no puede jugar las cartas típicas de una OPA: sentarse con las 10 personas que tienen que votarlo y explicar qué se hará»; porque sus títulos están mucho más distribuidos -quien acumula una ratio más elevada, de hecho, es el fondo estadounidense Blackrock, que apenas alcanza el 6,2%-.
En opinión del catedrático de Economía Financiera de la Universidad Pompeu Fabra Oriol Amat, ninguna de las iniciativas que han tomado ambas entidades en los últimos seis meses se pueden entender fuera del contexto de la batalla por el relato -y los fundamentos financieros- de la OPA hostil. BBVA y el Sabadell juegan «una partida de ajedrez», con movimientos «para reforzar la parte económica, pero también la parte política de la operación». El retorno de la sede social a Cataluña, según las fuentes económicas consultadas, cae en esta segunda categoría: incluso en su posicionamiento oficial posterior al consejo de administración extraordinario que ha ratificado el viaje de regreso, los vallesanos se han expresado en líneas discursivas similares a las que hace tiempo que defienden el PSOE y el PSC. En la nota posterior al encuentro, el Sabadell asegura que “ya no se dan las circunstancias que motivaron su traslado” -es decir, aquella «incertidumbre jurídica» para las empresas que sirvió como arma arrojadiza contra el movimiento independentista a raíz del referéndum del 1 de Octubre-. Esta expresión, según Amat, se puede entender como una manera de aprovechar la «influencia que el Gobierno puede ejercer sobre la Moncloa» para asegurar el apoyo del ejecutivo español; más aún ahora que ambos Consejos comparten color político. «Es muy posible que la Generalitat muestre más interés en evitar la OPA ahora que hay una sede; que jueguen la carta de protegerla», mantiene el catedrático. En un sentido similar, el presidente de Ostrom ve difícil que Sant Jaume «vuelva a dejar ir la sede de uno de los grandes bancos del Estado» por una fusión como la que busca Torres.
Sánchez, a favor
La compañía de la Moncloa, cabe decir, no era un activo que quedara muy lejos de la directiva sabadellense, antes incluso del regreso al Vallès. Cabe recordar que el ministro de Economía Carlos Cuerpo ha sido una de las voces más agresivas contra la OPA hostil, llegando a prometer poner «pie en pared» para evitar la concentración bancaria. Incluso, durante la última Reunión del Círculo de Economía en Barcelona, se dejó ver conversando de forma distendida con Oliu y con el presidente del club de las élites y ex-CEO vallesano, Jaume Guardiola. En este sentido, Vila ve en el aterrizaje en Sabadell un envite para hacer más agresivo el frente político de la «guerrilla», recordando que «en la fase 2 de estudio de la OPA, el gobierno español tiene un peso específico muy importante»; y es eventualmente capaz competencialmente de bloquear la aprobación. Ahora bien, para Vila el regreso a Cataluña habría sido una decisión estratégicamente correcta para el Sabadell incluso con una relación diferente entre mandatarios catalán y español. A ojos del experto, la correlación de fuerzas «da más posibilidades de éxito» al plan del banco catalán, pero habría sido «una de sus cartas» también con administraciones de otro color político. Prueba de ello es la reciente reacción del gobierno de la Comunidad Valenciana a las consultas de la CNMC: la Competencia valenciana fue tan vehemente como la catalana en su informe para sus homólogos madrileños, aduciendo -como en el Principado- los agravios que la fusión podría causar en términos de acceso a crédito a las pequeñas y medianas empresas locales.
Cabe recordar, además, que la oposición de la Moncloa no ha sido solo discursiva. Más allá de declaraciones más o menos agresivas contra la estrategia de Torres, el gobierno del PSOE y Sumar ha llevado adelante iniciativas legislativas que han puesto aún más trabas operativas a la fusión. En concreto, la nueva redacción del impuesto a la banca deja en una posición muy pobre las aspiraciones vizcaínas: el BBVA se encuentra en el margen más elevado del gravamen, y deberá abonar a partir de 2025 el 7% de sus márgenes de intereses en forma de tributo a las arcas españolas. El Sabadell, por su parte, forma parte de un segundo nivel, y solo tendría que enfrentar pagos por valor del 6% -una prerrogativa que caería en caso de que se integre en la operativa del Banco de Bilbao-. Además, el tipo incluye una previsión de ampliar un 15% el peso fiscal sobre aquellas entidades que hayan ejecutado una fusión bancaria, una reforma prácticamente teledirigida a la compañía resultante de la hipotética compra. La aprobación de la tasa, además, se hizo de la mano de Junts per Catalunya, que, en un movimiento de último minuto en el Congreso, la salvó del brazo del Partido Nacionalista Vasco. El partido del presidente en el exilio Carles Puigdemont ha sido el más vocal reclamando el retorno de las sedes sociales al país y, de hecho, recogía la intención de implementar un programa para asegurar esto en los acuerdos de investidura con Sánchez.
No salen las cuentas
La estocada política que supone el retorno a Cataluña se suma, tal como constatan las fuentes consultadas, a la mala salud financiera que ya sufría la operación. Como confirma Amat, la prima por el intercambio de acciones que fundamenta la oferta del BBVA ha desaparecido completamente en los últimos seis meses. El crecimiento sabadellense en bolsa desde el inicio del conflicto ha provocado que «un accionista que hoy diga que sí a la OPA, pierde económicamente», tras el impulso del importante crecimiento económico que han asumido los catalanes desde el inicio del curso pasado. Así, la mejora del valor de la acción y la subsiguiente mejora de la retribución vía dividendos también ha servido para enfriar los ánimos de aquellos votantes que pudieran operar sobre motivaciones estrictamente económicas -escasos, en el caso vallesano-. En el caso de los grandes capitales, titulares de alrededor de la mitad de la compañía, el mismo Casas argumentaba en conversación con Món Economia que difícilmente se les puede atribuir intenciones favorables a la operación. Vila coincide, especialmente a raíz de la reciente mejora de la cotización, que supera ahora los 2,10 euros -un nivel que supera la ratio de 5 a 1 valorada por el BBVA, que ahora se mueve alrededor de los 10,38 euros-.
Aún más ante la inestabilidad que promete el negocio del Banco de Bilbao a corto y medio plazo. Al fin y al cabo, tal como el Sabadell ha mejorado su cotización a base de «políticas comerciales agresivas y recortes de costos» que han fundamentado una mejor salud de negocio, el mercado ha dudado del valor del BBVA por su complicada situación corporativa. «Hay una combinación de factores contra el banco que ha hecho funcionar la estrategia contra la OPA del Sabadell: la exposición al mercado mexicano, la operación en Turquía, el caso Villarejo…», proclama. Los minoritarios ya han esgrimido que, sin una prima sustancial, sería complicado convencerlos para adentrarse en un mar tan movido: «Un cambio de papeles con otra entidad que está tan concentrada en México es un riesgo, uno que yo no correría», exponía Casas. Lo mismo, para el presidente de Ostrom, ocurre con los grandes fondos internacionales. Se trata de vehículos que «priorizan una política de riesgos conservadora, sin sobresaltos»; y el «riesgo reputacional» ligado a la operación, unido a las complicaciones administrativas que se vislumbran, los alejan cada vez más del ‘sí’ a la compra. «Muy grande tendría que ser la brecha financiera a favor del BBVA para que un fondo como este asumiera todo lo que viene con el intercambio», razona el experto. Y, por ahora, esta diferencia es negativa.
Una OPA con pocos amigos
Las principales patronales del país, así como sindicatos y otras corporaciones del mundo empresarial, han sido rápidas en sus elogios al Sabadell por el regreso a Cataluña. Tanto Foment del Treball como Pimec, así como patronales territoriales, la UGT y Comisiones Obreras o las Cámaras de Comercio figuran entre los organismos que han felicitado a Oliu y la dirección vallesana. Llama la atención, sin embargo, la falta de oposición que ha generado fuera de las fronteras del Principado: solo los empresarios valencianos, así como el gobierno de Carlos Mazón, han lamentado la pérdida del activo que supone la sede social del Sabadell. El poder económico madrileño ha permanecido silencioso; o incluso ha celebrado el viaje, como en el caso de la CEOE de Antonio Garamendi -organización, cabe recordar, en guerra abierta con la Moncloa por sus reformas en el ámbito laboral, y nada amiga de la recuperación catalana de las sedes sociales huidas en 2017-. Para Vila, estas reacciones prueban que, a pesar de la aquiescencia internacional hacia las intenciones del BBVA, la concentración bancaria no gusta a ningún estamento español. «Que no hayan conseguido tener defensores en Madrid es muy significativo. Es como para planteárselo», ironiza el presidente de Ostrom.
