La OPA hostil del BBVA sobre el Banco Sabadell se acerca a su final casi un año y medio después del inicio de las hostilidades. Tal como aseguró el pasado lunes el presidente de la Comisión Nacional del Mercado de Valores, Carlos San Basilio, La Vela ha presentado la primera versión del folleto de la oferta con los últimos movimientos del mercado incluidos. Es decir, Carlos Torres y su directiva ya han analizado el impacto que ha supuesto para su estrategia la venta de la filial británica del Sabadell, TSB; así como el veto a la fusión durante un mínimo de tres años establecido por el gobierno español en la fase 3 de estudio del expediente. Las cifras que recoge el documento, según ha avanzado el diario Expansión, no son halagüeñas: las sinergias -el ahorro que esperaba lograr el BBVA con la absorción- se han reducido a poco más de un tercio, hasta los 300 millones de euros, muy lejos de los 850 millones que esperaba erosionar el banco vasco. Así lo interpretan firmas del nivel de KWB o el Deutsche Bank, que incluso prevén una caída más pronunciada si el mercado sigue favoreciendo al Sabadell. Desde la dirección opante argumentan, en declaraciones al mismo medio, que este monto no desaparece, sino que se «retrasa»; y se podría culminar en cinco años, cuando el ministerio de Economía levantara la prohibición. De hecho, estos 300 millones corresponden exclusivamente al ahorro previsto por la integración tecnológica de las dos compañías, que queda fuera de la prohibición. Aun así, el mercado no confía en la capacidad de los vizcaínos para aguantar el tipo: fuentes financieras consultadas por este medio sostienen que la nueva realidad deja al Banco de Bilbao en «una situación muy difícil»; hasta el punto de que sería realista retirar la oferta.
Cabe decir que el recorte en las sinergias no corresponde solo a la negativa parcial de La Moncloa a la operación. El BBVA también ha incluido en el documento, según confirma la misma CNMV, los efectos de la venta de la filial británica del Sabadell, TSB; así como del macrodividendo que extraerá el accionariado catalán, unos 2.500 millones que los inversores percibirán entre marzo y abril de 2024. Aunque este agravio será menos evidente en la cuenta de La Vela, en tanto que el futuro pago a cuenta para los accionistas se produce fuera del período de OPA y, por tanto, no se debe ajustar la oferta para incluirlo. A este recorte se debería añadir el que ya se había producido debido a la mejora del negocio del Banco Sabadell. El BBVA atribuía a la brecha en el rating de ambas entidades un valor de 100 millones de euros -es decir, el Banco de Bilbao aportaba 100 millones en valor adicional por la mejor valoración que tenía su crédito entre las firmas de análisis-. Sin embargo, como apuntaba el consejero delegado catalán, César González-Bueno, en una reciente rueda de prensa, esta ventaja se habría «evaporado» con las últimas opiniones sobre las condiciones de financiación del Sabadell.
Con todo, la Comisión Nacional del Mercado de Valores espera que BBVA contemple «todos los escenarios» que se puedan dar. En concreto, reclama los detalles de las dos vías que le pueden quedar después del 6 de agosto, cuando el Sabadell consulte con los accionistas tanto la venta de TSB como el dividendo adicional en junta extraordinaria. San Basilio pretendía dejar cerradas todas las posibilidades para acelerar el sí definitivo a la OPA, que permitiría iniciar el período de aceptación antes de acabar julio, como prevé el regulador bursátil. En caso de que así sea, los accionistas del Sabadell tendrán entre 30 y 70 días para adherirse o no a las condiciones ofrecidas por Torres y los suyos; un calendario que llevaría la conclusión del conflicto a finales de septiembre. De esta manera, se cumpliría con una de las demandas de la entidad vizcaína: alejar la decisión de los inversores de agosto, cuando muchos de ellos no estarían conectados al día a día financiero y, por tanto, podrían abstenerse de votar, alejando el éxito de la operación. Un éxito ya lejano, como sostienen las fuentes del mercado. En un encuentro con accionistas celebrado este mismo martes, el presidente del Sabadell, Josep Oliu, ha recomendado «tener en cuenta el dividendo previsto, la revalorización esperada de la acción y el precio ofrecido». Con todos estos factores, como confirman fuentes financieras, los números no cuadran.
La prima negativa, en máximos
La venta de TSB y la situación general de la operativa han hecho escalar con fuerza al Sabadell en el mercado abierto. En la última semana, desde el anuncio de la operación británica, las acciones catalanas se han elevado cerca de un 10%, hasta rozar los 3 euros por unidad al cierre de la sesión de este martes. El BBVA, por su parte, solo ha crecido un 4%, hasta los 13,36 euros -y ciertas tesis, como ya dejó caer González-Bueno en rueda de prensa, apuntan que las subidas vascas se producen siempre que la OPA se aleja, porque los inversores piensan que, en el estado actual, esta no debería consumarse-. Con estas dos valoraciones, la prima negativa una vez aplicada la ecuación de canje -5,3456 acciones del Sabadell por una del BBVA y 70 céntimos- se sitúa en el 11,7%, en máximos históricos. Por ahora, el folleto infravalora a la entidad vallesana en más de 1.800 millones de euros, y la brecha se hace más y más amplia. Según los cálculos de fuentes financieras consultadas, por ahora «es muy difícil que los inversores del Sabadell acepten una oferta de menos de 3,5 euros la acción», casi un euro por título por encima del valor actual que le otorga la oferta, que ronda los 2,7 euros. Sin embargo, si el valor sabadellense continúa escalando, la brecha será cada vez más grande.
«Si el diferencial se cierra, ayuda al BBVA; pero, si se abre, dificulta enormemente la oferta», sostiene el director financiero de la boutique de inversión Gesinter, Joan Esteve. En este sentido, una hipotética mejora de las condiciones económicas de la OPA sería mucho más cara que meses atrás. El mercado, cabe decir, niega esta opción por ahora, siguiendo las declaraciones de Torres y el consejero delegado vasco, Onur Genç. El accionariado catalán, sin embargo, ha hecho cálculos al respecto; y fuentes del capital sostienen que el banco opante debería dedicar 4.000 millones de euros adicionales para volver a hacer atractiva su propuesta. «Sería una inversión para mantener la prima inicial que preveía BBVA», explican. Cabe recordar que los vascos disfrutan de un importante colchón sobre el mínimo de capital exigido por el regulador, de unos 2.000 millones de euros. Por tanto, si las estimaciones hechas desde el Vallès son correctas, un aumento suficiente del valor de la OPA quedaría fuera del alcance de su caja. Sin concretar cifras, Oliu se ha expresado en un sentido similar. En declaraciones a la prensa desde Alicante, el presidente ha avisado que «el BBVA debería mejorar el precio de forma muy significativa» si quiere que la compra salga adelante.
El Sabadell, «mejor solo»
El avance de las cifras ha terminado dando la razón a las opiniones que se escuchaban desde el inicio del proceso en la sede operativa del Sabadell, en Sant Cugat del Vallès. En el mismo encuentro con accionistas en la Comunitat Valenciana, Oliu ha constatado que la compañía que preside «genera en solitario mucho más valor del que habría generado junto con el BBVA». En el último lustro, el Sabadell ha multiplicado las inversiones de sus accionistas por un factor superior a 9, mientras que el Banco de Bilbao se habría quedado a la mitad. Así, «con la oferta actual, no hay valor en la transacción». El consenso de los analistas, además, proyecta a futuro esta tendencia: el Sabadell es el único de los seis bancos del Ibex para el cual ningún observador financiero recomienda vender valores. Es decir, todavía prevén un ascenso. «Somos un proyecto rentable y solvente con un gran futuro; con una gran capacidad para generar capital y remunerar a sus accionistas», ha concluido, por su parte, González-Bueno.
