La primera reacció del teixit empresarial català al dictamen de la fase 3 de l’estudi de l’OPA al Sabadell va ser d’eufòria. Veus empresarials i administratives van celebrar el veto d’entre tres i cinc anys a la fusió amb el BBVA; fins al punt que, en paraules de Foment del Treball, l’operació es donava per “amortitzada“. Altres entitats, però, ja han alertat que la victòria vallesana no és ni molt menys total: la patronal de les petites i mitjanes empreses, Pimec, ja va avisar en un comunicat que la resolució cobreix només “part de les preocupacions” identificades pels empresaris del Principat. Més contundent encara ha estat Comissions Obreres, que veu amplament “insuficient” la congelació durant tres anys de l’absorció. Fins i tot especialistes pròxims a les tesis vallesanes reconeixen que la resolució de la Moncloa deixa molt partit al davant, i la pilota en mans del Banc de Bilbao. “Hauria estat ideal una prohibició indefinida, perquè no sabem què pot passar d’aquí a tres anys“, sospira Joan Llonch, professor d’Economia a la UAB i membre de l’Associació d’Accionistes Minoritaris del banc vallesà. Malgrat que els opants accepten que les condicions per tirar endavant l’adquisició són pitjors que abans de la resolució, semblen lluny de donar-se per vençuts. I, segons els experts consultats, no tenen motius per fer-ho.
“El govern espanyol ha aplicat una solució salomònica: no podia prohibir la compra, però sí endarrerir la fusió”, argumenta l’equity manager de Trea Capital i professor del màster de Mercats Financers de la UPF-BSM, Xavier Brun. Amb el moviment del Consell de Ministres, el BBVA, en cas de reeixir, haurà de sostenir tota l’estructura del Sabadell durant un mínim de tres exercicis. “Les sinergies queden diluïdes”, argumenta Llonch; però només durant un termini limitat, una fracció de l’abast de les estratègies de les grans companyies financeres. “L’escenari final, que és la fusió, no desapareix; i la directiva basca no mira els seus projectes en cicles de quatre o cinc anys”, descriu Brun; que considera que el temps rema a favor dels interessos del president del banc opant, Carlos Torres. Similar és la lectura que en fa Roger Medina, investigador titular de l’Institut Ostrom: a parer seu, “si el BBVA ha planejat una operació sòlida i solvent, hauria d’estar disposat a entomar el greuge d’aquests tres anys”.
És cert que, en primera instància, l’entitat basca es veuria obligada a prorrogar un els estalvis previstos, que eren substancials. Les retallades de personal, l’eliminació de redundàncies en els centres operatius o la integració de processos tecnològics són els drivers principals d’unes sinergies que, en els plans del BBVA, havien de servir per retallar uns 850 milions d’euros en costos. “La major part d’aquests no es poden materialitzar, queden vinculats a una explicació futura“, argumenta Llonch.
Brun comparteix aquesta apreciació, però veu altres vies de benefici per a Torres i els seus, fins i tot més rellevants que l’estalvi directe. Un dels principals motius per provar d’integrar el Sabadell és l’elevada presència del Banc de Bilbao a mercats emergents, com ara el Mèxic o Turquia. Amb tanta part del benefici lligat en països amb més incerteses que seguretats, els mercats internacionals miren amb desconfiança els futurs del BBVA i, per tant, imposen més interessos al crèdit que hi atorguen. Amb el Sabadell sota el seu “paraigua”, amb fusió o sense, la banca global veuria amb millors ulls operar amb els biscaïns. “La prima de risc baixarà entre 10 i 30 punts bàsics”, apunta Brun, una retallada similar a l’augment que patiran els costos de capital amb la compra sense fusió -uns 32 pbs-. Així, el control només seria un problema si el BBVA es queda en minoria”, sosté l’expert de Trea. És a dir, el conseller delegat César González-Bueno i el president Josep Oliu haurien de guanyar la batussa amb claredat per evitar que Torres escapi amb el seu premi.
Pilotada endavant?
Només amb la nota que va enviar el passat dimarts el ministeri d’Economia, el mercat té dificultats per entendre el raonament que els ha portat a aplicar una prohibició de només tres anys a la fusió entre BBVA i Sabadell. Medina, en primera instància, reconeix que la resolució cerca la “proporcionalitat” en una intervenció sobre el mercat que ja ve de seu carregada de polèmica. “Una resolució del Consell que hagués aturat la unió durant 15 anys seria completament desproporcionada” continua. Ara bé, l’expert qüestiona les motivacions darrere del moviment. En la seva fase 2 d’estudi, la CNMC “va ser molt específica en la detecció d’un problema i l’establiment d’un remedy” que s’hi adrecés. A diferència d’això, la intervenció de Cuerpo és molt menys quirúrgica, malgrat que les autoritats tant espanyoles com europees hi han demanat rigor immediat en la gestió de l’OPA. Fins al punt que manca la justificació per al calendari triat, i què guanya el sistema financer espanyol amb la prohibició temporal. “M’agradaria veure per què en tres, o en cinc anys, la fusió ja no genera problemes. Algú podria malpensar i dir que és un moviment per guanyar temps, perquè es vegi obligat a culminar el conflicte el govern que surti de les pròximes eleccions al Congrés dels Diputats”.
Malgrat aquesta manca de concreció, els experts consultats veuen poc recorregut a la via judicial contra l’operació, que ha contemplat aquest mateix matí el country manager de BBVA a l’Estat, Peio Belausteguigoitia. Des de l’accionariat del Sabadell hi veuen poc recorregut: Llonch sosté que “s’han cobert les espatlles, i cadascuna de les mesures està molt ben fonamentada”. Medina, però, identifica límits en el procés de decisió que podrien obrir la porta a un recurs davant el Tribunal Suprem, òrgan competent per avaluar les decisions de la Moncloa. Dels cinc motius d’interès general que esmenta la nota emesa per Economia, només dos consten a la llei de defensa de la competència -la preservació dels objectius de regulació sectorial i la garantia de les inversions en tecnologia i recerca-. La resta serveixen, fins a cert punt, de “calaix de sastre” per inserir-hi tots els greuges que identifica la Moncola. És cert, però, que la jurisprudència del TJUE, que permet un cert marge en la consideració d’aquestes causes d’interès públic, sosté part de l’argumentari de Cuerpo. La sortida judicial és complexa, fins al punt que és possible que “hagin passat els tres anys de límits a la fusió“. Així, “igual acaba abans el bloqueig del govern espanyol que no pas el judici”, ironitza l’economista.
El preu no respon
Així, les noves condicions imposades pel govern espanyol no semblen ser prou dures per frenar completament l’OPA hostil. Si el BBVA decideix mantenir-se en la brega, la Comissió Nacional del Mercat de Valors aprovaria el fullet de l’OPA a mitjan mes de juliol, i encetaria el període d’acceptació, que es podria allargar fins als 70 dies. El darrer obstacle per completar l’adquisició, en aquest moment, seria l’accionariat, que tindria fins a finals de setembre per decidir si accedeix o no a les condicions plantejades pel banc opant. Ara per ara, com reconeix Brun, els números no acompanyen el projecte de Torres. La prima negativa es manté als volts del 5% amb l’equació de bescanvi actual -una acció del BBVA i 70 cèntims per 5,3456 títols del Sabadell-.
Amb la capitalització actual del banc català, això correspondria a més de 600 milions d’euros, un valor que perdrien els inversors en cas d’acceptar l’oferta. El mercat, però, assumeix que hi haurà una millora de les condicions. Per a Llonch, les noves condicions del govern redueixen el marge de maniobra del Banc de Bilbao, en tant que el cost de capital d’una OPA sense fusió és uns 28 punts bàsics més alt que el de l’absorció completa. Brun, per la seva banda, no hi veu excessius obstacles: “ni el BBVA ni el Sabadell tenen problemes de capital. Hi ha marge per millorar l’OPA”, sosté. Per a l’especialista, seria suficient amb què la companyia amb seu a Bilbao capgirés la situació actual, i passés a oferir una plusvàlua pròxima als cinc punts percentuals. “És només un 10%. El BBVA ho pot fer”, argumenta. Malgrat la celebració de les empreses catalanes en primera instància, tot fa pensar que l’ofensiva sobre el Sabadell segueix ben viva. “Potser els darrers dies hem vist un punt d’excessiva eufòria”, conclou Medina.
