Amb prop del 50% del capital del Banc Sabadell, els coneguts com a inversors institucionals -grans fons, companyies aliades i altres vehicles de capital- estan destinats a ser l’actor protagonista de l’OPA hostil llançada el passat maig pel BBVA. L’objectiu d’adquirir més de la meitat dels títols que no formen part de l’autocartera de l’entitat, que marca l’èxit o fracàs de l’abordatge basc, està en bona manera en mans d’aquest perfil de capital. Especialment amb el gruix de minoritaris, que sumen el 48% de l’accionariat vallesà, en contra de la potencial fusió. Si bé el sentit comú inicial del mercat apuntava que els BlackRock, Vanguard o UBS estarien clarament a favor del bescanvi, un any i mig després, “és molt difícil imaginar què votarà cadascú“, assegura en conversa amb Món Economia la subdirectora d’anàlisi de la gestora GVC Gaesco, Marisa Mazo. Ja amb l’estiu enrere, tots els ulls miren cap a la Vela, a l’espera que entregui el fullet de l’OPA a la Comissió Nacional del Mercat de Valors. Un cop tots els detalls siguin sobre la taula, els accionistes, grans i petits, començaran a posicionar-se, amb motivacions diverses, sovint contradictòries.
El primer de llista d’accionistes rellevants és, precisament, el fons BlackRock, el vehicle de capital més gran del planeta. Com a inversor passiu, aposta per les empreses segons el pes que aporten al selectiu nacional a on posa els peus. L’alça de la cotització del Sabadell en els darrers cursos -del 77% només des de l’inici del 2025- l’ha forçat a anar ampliant la seva posició en el capital català. El passat dimarts, de fet, va superar el llindar del 7%, que es tradueix en una inversió de més de 1.000 milions d’euros. La firma de Larry Fink és també el primer accionista del BBVA, amb el 9% del capital. Comparteix les dues trinxeres, entre altres, amb Norges Bank, el fons sobirà de Noruega, que ostenta prop del 2,8% al bàndol català i prop del 3% al basc; així com Vanguard, amb un 1,38% i un 4,76%, respectivament.
El segon accionista del Sabadell també té una posició pròpia sobre l’OPA, en el seu cas favorable als postulats del consell d’administració català. Es tracta de l’asseguradora Zurich, que ha anat ampliant capital en el darrer any fins a situar-se en el 4,7%, als volts dels 800 milions d’euros. Com recorda Cabrera, tot fa preveure que rebutjarà el bescanvi, en tant que vehicula el seu negoci d’assegurances bancàries a l’Estat a través del Sabadell. BBVA ja té un acord signat amb Sanitas i, per tant, la fusió deixaria la suïssa fora d’aquest mercat. “No hi ha millora del preu prou intensa perquè a Zurich li surti rendible sumar-se a l’oferta”, argumenten els analistes consultats.
Al tercer lloc, l’inversor mexicà David Martínez Guzmán, que controla el 3,95% del capital de l’entitat amb seu a Sant Cugat, la majoria a través de la societat Fintech Europe SARL. La posició de Guzmán és complexa: forma part del consell d’administració de l’entitat, però va ser l’únic membre que, encara el 2024, es va abstenir en la votació en què es va decidir per pràctica unanimitat rebutjar l’OPA del BBVA. S’ha especulat, de fet, si hauria estat un dels inversors que haurien traslladat a la Vela la seva intenció d’accedir a les condicions inicials. Per tant, es fa complicat atribuir-hi lleialtats abans de conèixer els detalls del fullet d’OPA.
Caldrà prima per atraure els fons
Com recorda Mazo, els fons d’inversió de la mida dels que dominen el capital del Sabadell solen decantar-se a favor de les opinions del consell d’administració. Tots ells ho fan, de fet, en més del 90% de les juntes d’administració a les quals es presenten. Val a dir que les votacions que entomen regularment solen ser molt menys polèmiques que la que posarà sobre la taula el BBVA; com ara balanços, retribucions de directius o renovacions a les jerarquies empresarials. Ja ho van fer, de fet, a principis d’agost, quan es van posicionar massivament a favor de la directiva en la venda de la filial britànica TSB i el dividend extraordinari de 50 cèntims per acció que se’n derivarà. Llavors, el president Josep Oliu i el conseller delegat, César González-Bueno, van aconseguir un quòrum pròxim al 80% dels accionistes, dels quals el 99,7% van votar a favor de l’operació.
“Han donat suport al consell d’administració en allò que els hi han preguntat”, puntualitza la subdirectora d’inversió de GVC Gaesco. El procés d’OPA és diferent de les votacions regulars que ha d’entomar un accionista. I “cadascuna és un món”, afegeix Cabrera, que recorda les condicions específiques en què es va produir l’anterior gran fusió bancària, quan CaixaBank va absorbir Bankia.
En aquesta ocasió, el retorn econòmic de la concentració serà essencial per entendre la postura dels institucionals, segons subratllen tant Mazo com Cabrera. “L’opant hauria d’oferir una prima per atraure els institucionals, en teoria”, argumenta la directiva de GVC Gaesco. Les condicions actuals, però, no generen cap atractiu immediat per als grans fons. Els títols del BBVA han tancat la sessió d’aquest dijous a poc més de 15,8 euros, mentre que els del Sabadell ho fan a uns 3,25 euros per acció. Aplicant l’equació oferta -5,5483 accions del Sabadell per una del BBVA i 70 cèntims- el bescanvi proposat pels de Carlos Torres infravalora el banc català en al voltant de 1.500 milions d’euros. A més llarg termini, la capacitat per repartir dividends esperada per als pròxims anys és pràcticament idèntica, als volts del 15%. En aquest sentit, el rendiment de la potencial fusió està més que en dubte. “Si el Banc de Bilbao es vol quedar el Sabadell, haurà de pagar més. I punt“, sentencia Mazo.
Un moviment “crematístic”
Des de l’entorn del BBVA, especialment al voltant del capital madrileny, s’ha llevat importància als moviments de la prima, tot assegurant que els grans fons estan menys atents que els menudistes als guanys immediats de les seves operacions. És també un argument que ha fet servir el conseller delegat basc, Onur Genç: per als capitalistes, és molt més atractiu formar part d’un banc més gran. El de Bilbao, cal recordar, es quedaria fora de la llista de les 10 entitats europees més grans en gestió d’actius, molt lluny del seu competidor espanyol -el Santander- i els principals players dels mercats francès i britànic. Tot i això, per a Mazo, la decisió dels institucionals es prendrà per motius “crematístics”. “A on guanyaré més diners, amb un banc en solitari, o amb dos?”, qüestiona. Amb l’escletxa que encara impera entre els dos valors, preveu la subdirectora d’inversió, els potencials venedors haurien de reclamar una pujada de la valoració “d’uns 2.000 milionets“; que superi el llindar de la rendibilitat neutral.
Una hipotètica millora del bescanvi foragitaria el BBVA de la posició que ha mantingut en el darrer any. En la presentació de resultats del segon semestre, un exasperat Genç, assaltat per les preguntes dels periodistes sobre l’OPA, va reiterar que no hi ha cap intenció de fer-ho: “l’oferta és l’oferta”. Per a Cabrera, ja no tindria sentit fer-ho: “si eleven el preu, la rendibilitat de l’oferta es reduirà considerablement”, augura. La distància entre l’oferta i la demanda demostra, per a la directiva de GVC, que l’ofensiva pel Sabadell “no s’hauria d’haver produït mai”. “Els outcomes dependran de les sinergies i la prima, i no les coneixerem fins que no hi hagi oferta. Si l’apugen molt, llavors el dictamen del consell serà diferent del del 2024″, conclou Mazo.
