La banca espera un 2025 més que complex. Tal com apunta el gruix d’analistes de mercat que observen el sector financer, els resultats del tercer trimestre de les principals entitats financeres de l’Estat espanyol van començar a notar en els resultats del tercer trimestre del 2024 un lleuger fre provocat per l’inici de les baixades de tipus d’interès que el Banc Central Europeu va encetar en resposta a la menor pressió inflacionista que pateixen les butxaques del continent. “El cicle bancari ha arribat al seu límit: la flexibilització monetària ja té impacte, i no ha reviscolat el crèdit al nivell que s’esperava”, raona en conversa amb Món Economia l’analista de mercats Javier Cabrera. És en un context falaguer en el qual el BBVA llança la seva ofensiva per adquirir el Banc Sabadell contra el criteri de la direcció del banc català: els “moviments agressius“, afegeix Cabrera, solen acompanyar moments de certeses i benestar en aquesta mena de companyies. El terrabastall regulador, però, amb una CNMC preocupada pels efectes perniciosos de la potencial fusió, ha allargat el calendari, i ha permès oscil·lacions contràries, segons les fonts consultades, als interessos del Banc de Bilbao. Entre elles, el moviment de l’acció, amb una gran acollida del mercat al creixement del Sabadell.
A tancament de la sessió d’aquest dimecres, els títols del banc amb seu operativa a Sant Cugat del Vallès han escalat a màxims de prop d’una dècada, amb un valor de 2,10 euros. Si s’observa l’avenç anual, des de mitjan gener del 2024 la seva cotització ha millorat prop d’un 83%. És, de fet, la Ibex que millor s’ha comportat el 2024, sobre un benefici rècord de 1.300 milions d’euros en els tres primers trimestres de l’any. Malgrat uns fonamentals igualment positius, el BBVA ha escalat a un ritme molt més lent, amb una alça al parquet de poc més d’un 26%. Ara per ara, els biscaïns volten els 10,40 euros. Així, l’avenç d’ambdós valors ha deixat Torres en una posició incòmoda: ha eliminat la pràctica totalitat de la prima de l’oferta que van posar sobre la taula el passat mes de maig. Llavors, BBVA volia atraure els inversors amb una equació de canvi d’una acció de l’entitat resultant i 29 cèntims a canvi de paquets poc superiors a les 5 accions del Sabadell. Amb l’evolució del mercat madrileny, com recorda el president de l’Associació d’Accionistes Minoritaris de Sabadell, l’exdiputat Jordi Casas, “és canviar paper per paper” -és a dir, no hi ha un guany intrínsec a l’operació per als inversors catalans-. “Si avui haguéssim de prendre una decisió, no ens sortiria a compte“, raona Casas.
Així, malgrat la defensa aferrissada que Torres s’entesta a fer de la seva oferta -recentment l’ha replicat en una optimista entrevista interna al web del mateix banc-, els mercats veuen amb dubtes la comparativa entre entitats. Per a l’analista de Renta 4 Núria Álvarez, aquesta disparitat aïllada no té la capacitat, però, d’ensorrar l’OPA, si bé reconeix que “el diferencial oferta-valoració estava entre el 5 i el 8% durant el 2024, i ara es troba en el 2%”. “L’equació d’intercanvi no deixa d’expressar en quant valora el BBVA al Sabadell”, raona l’experta. Des de l’accionariat coincideixen en aquesta estimació, si bé detecten una important distància entre l’opinió dels bascos i el valor real del banc d’origen català. “Si vol tirar endavant l’operació, Torres haurà de pagar el que val de debò el banc”, sentencia Casas, explícitament contrari a la fusió. Les principals firmes de rating, val a dir, apunten en una direcció similar a la del petit capital català: la consultora Alantra reclamava la passada setmana, en un informe al respecte, una millora de l’oferta del 20%; mentre que RBC reclamava una expansió del 10%. El mercat, val a dir, posa en dubte que unes noves condicions més atractives per a l’accionista vallesà mantinguin l’operació dins els límits de rendibilitat que espera assolir el Banc de Bilbao. Com comenta Álvarez, l’efecte de la fusió sobre els beneficis per acció que preveuen des de Bilbao ja és reduït, del 3,5%. “Potser el creixement del Sabadell és millor que això“, contempla.
La “partida” del dividend
L’analista de Renta 4, en la seva lectura, crida a tenir en compte la capacitat d’abonar dividend d’ambdues entitats. Sense aquesta valoració, alerta, “es comparen xurres amb menines”. La millora de la política de dividend del Sabadell el 2024 va ser notable, en grau considerable fonamentada per l’alça de resultats del curs -una decisió “consistent amb els resultats“, per a Álvarez-; si bé la rendibilitat per dividend del BBVA continua sent superior que la dels catalans. Ara bé, Casas posa el focus sobre l’excés de capital d’ambdues entitats, i el marge de maniobra que Sabadell conserva per al curs entrant, molt superior al del BBVA. Segons els comptes d’ambdues entitats, la ràtio de capital catalana és superior al 18%, mentre que la basca es queda per sobre del 16%. Ambdues, cal recordar, comparteixen una exigència de capital propi per part del BCE del 13,27%. Per tant, a mitjà termini, “el Sabadell pot dedicar-se a fer créixer el dividend“, apunta el minoritari, a un ritme més elevat que la seva contrapart.
Les perspectives de l’abonament per acció de cara al 2025, doncs, semblen favorables per als interessos cugatencs. Part de l’augment del preu dels títols per l’OPA, tal com apunta Cabrera, respon a accionistes a curt termini que cerquen rendibilitats en una millora de l’oferta. Ara bé, amb les “altes expectatives” que genera la remuneració del Sabadell per al curs entrant, les condicions actuals “de cap manera són atractives“, a parer de Casas. Fins i tot per a aquest capital més inestable, menys vinculat al grup, “dona més rendibilitat quedar-se que marxar”. Per la seva banda, Álvarez afegeix el factor del creixement objectiu: tant BBVA com Sabadell tenen, a ulls dels analistes, potencials molt superiors a les valoracions actuals: l’objectiu català volta els 2,3 euros, prop d’un 8% superior a l’actual; mentre que el basc escalaria un 13% a parer de la quinzena d’observadors que el valoren, fins als 11,3 euros. Així, coincideixen les fonts consultades, molts accionistes vallesans preferirien apropar-se més al valor potencial abans d’acceptar l’OPA, a la cerca del màxim guany potencial.
Sigui com sigui, qualsevol opció exigeix una millora de l’oferta per part de BBVA. Mentre que Torres es mostra més “entusiasta”, rebla Casas, el CEO del banc basc, Onur Genç, ha refredat sovint les expectatives del mercat, arribant a deixar caure la possibilitat de retirar l’OPA en cas que les condicions de Competència siguin massa exigents. De totes maneres, la potencial pujada del cost arribaria, precisament, un cop hagin saltat tots els esculls reguladors. “La partida és aquesta: si no es mouen, res de res”, etziba l’accionista.
El risc mexicà de BBVA
Més enllà del valor de l’acció, Cabrera apunta a l’exposició a mercats d’especial risc del balanç de BBVA com a factor a tenir en compte a l’hora d’acceptar o no la compra. Com recorda l’analista, el principal mercat del banc biscaí és el Mèxic, per sobre fins i tit de l’Estat espanyol; un entorn bancari que trontolla a l’espera del retorn de Donald Trump a la Casa Blanca i l’efectivitat de les seves amenaces aranzelàries. Cal recordar que el president electe ha alertat als membres del tractat comercial nord-americà -el mateix Mèxic i el Canadà- que pensa imposar-hi aranzels del 25% a tots els productes mexicans si no fan efectiu un control més estricte de la seva frontera nord. “L’impacte a l’activitat bancària al país serà molt important, i si s’hi noten els efectes abans que l’OPA es completi, es complicarà molt l’operació”, raona l’expert.
A més, afegeix Casas, les pretensions de Torres amb l’adquisició del Sabadell poden tirar enrere molts dels minoristes, que cal recordar que tindran l’última paraula. “Volen equilibrar el balanç amb Mèxic; i si el mercat interpreta que estan intentant compensar, perdran la partida”, prossegueix. Amb tot, les bones paraules del president de l’entitat basca contrasten amb unes perspectives del mercat que veuen com s’allunya l’operació amb cada dia que passa. “El moment és estrany, i és possible que els accionistes decideixin no fer el salt”, conclou Cabrera.
