La Comissió Nacional dels Mercats i la Competència ha capgirat el terreny de joc on es disputava el resultat de l’Oferta Pública d’Adquisició (OPA) hostil del BBVA sobre el Banc Sabadell. Amb la seva decisió del passat dimarts, elevant a fase 2 l’estudi de l’operació, la CNMC reconeix la “complexitat” d’una integració que amenaça “afectacions sobre el mercat” financer de l’Estat, un dels més consolidats de la UE, amb només un grapat de competidors rellevants. El full de ruta de l’ens dirigit per Cani Fernández dona la raó a la direcció del banc d’origen català; que reitera des del passat mes de maig les nombroses arestes que detecta a una fusió d’aquesta mida, en un context marcadament diferent de la darrera comparable, la de Caixabank i Bankia del 2021. Dona aire també a empresariat i sindicats catalans, grans valedors de la supervivència de la marca Sabadell: uns, per la seva presència al finançament de les petites i mitjanes empreses; altres, pel risc d’acomiadaments que emana de qualsevol concentració -que, segons els afectats, podria arribar a les 4.000 persones-. Volent esquivar l’aportació exterior, el BBVA esperava resoldre la qüestió en la primera fase, sense perquisicions més profundes. Així, la tria de Competència és “una mala notícia” per al banc amb seu a Bilbao, valora l’analista de mercats Adrián Hostaled.
En les primeres hores després de la resolució de la CNMC, ambdós bancs han mantingut les seves posicions; si bé els bilbaïns han deixat entreveure les debilitats de l’operació. Malgrat la “confiança” que assegura mantenir el CEO de BBVA Onur Genç -obert, assegura, a “col·laborar amb Competència per aprovar l’OPA”-, en una trobada financera aquest mateix dimarts ha recordat la possibilitat de retirar l’oferta si les condicions finals “resten valor” a l’operació que preveia tancar la seva empresa. En les darreres setmanes, l’entitat ha insistit -en una llarga gira per fòrums i mitjans, especialment a Catalunya i al País Valencià- que els remedies que s’haurien d’imposar al banc resultant de l’adquisició han de ser, com en el cas del calendari, similars a les darreres fusions bancàries. El mercat, però, no comparteix aquesta apreciació: el 2021, sense una integració bancària tan marcada, era més fàcil unir dos grans bancs sense arriscar la competició al sistema. “Una vegada la competència es redueix, cada operació addicional té un impacte molt més profund”, raona el professor del Departament d’Economia, Finances i Comptabilitat i Investigador del Grup de Recerca en Economia i Finances d’Esade Omar Rachedi. L’expert sosté que el moviment de Caixabank per Bankia “va arribar en un bon moment”, amb diverses potències financeres a l’Estat; i el regulador no hi va veure el perill de concentració que sí que existeix a hores d’ara. Rachedi difereix amb el judici del Sabadell en un punt: el caràcter hostil de l’oferta, apunta l’expert, “no hauria de ser important per al supervisor, que només s’hauria de fixar en l’estat de l’entitat resultant”.
La clau del nou període, doncs, rau en la munió d’actors que poden presentar els greuges que observen en l’OPA davant la Comissió. La primera ha estat, de fet, el mateix Sabadell; que aquest dimecres ha confirmat que s’ha “personat” per presentar les seves al·legacions contra l’opció de compra. La poden seguir organitzacions empresarials, associacions de consumidors, representants dels treballadors i fins i tot administracions dels territoris més afectats. “Patronals i governs aniran en aquesta línia”, contempla Hostaled: la protecció del finançament a les pimes i les famílies i la tendència al monopoli en el negoci bancari en segons quines poblacions. Finalment, el conjunt de la valoració podria passar al ministeri d’Economia, dirigit per Carlos Cuerpo, clarament oposat a la fusió. “Un cop finalitzi tot, Cuerpo podrà endurir encara més les condicions” proposades, arriscant, un cop més, la rendibilitat que cerca BBVA amb la integració del banc d’origen català. A parer de Rachedi, però, Moncloa no hauria d’imposar límits especialment severs per qüestionar el valor de l’OPA per a BBVA. “No calen grans mesures perquè les sinergies de costos desapareguin”, alerta el professor. Les opcions són diverses: des de la imposició d’ofertes creditícies molt favorables a regions on el domini del banc resultant fos excessiu a renúncies en certs segments del mercat, aquells amb més concentració en l’entitat resultant -per exemple, podria ser el cas dels TPV, els serveis de cobrament amb targeta de crèdit per als comerços-. Un grapat de condicionants d’aquest perfil, afegeix el professor d’Esade, provocarien “que l’operació no tingués tant de valor econòmic, fet que forçaria el BBVA a retirar-s’hi”.
Més temps per a la defensa
Més enllà dels remedies que pugui acabar imposant el regulador, més temps per executar l’OPA també vol dir més marge per a variacions importants en el preu de l’acció del banc. Un canvi massa significatiu en la cotització de Sabadell i BBVA podria, de fet, ser també un factor clau per garantir la continuïtat de l’oferta -o, ans al contrari, enfonsar la seva viabilitat-. Segons les estimacions dels analistes consultats, el calendari previst supera amb molt els tres mesos que la CNMC s’ha atorgat per continuar estudiant, en aquesta segona fase, les condicions de la compra. “Tot sembla indicar que l’operació s’allargarà, com a mínim, fins al segon trimestre del 2025”, preveuen des del banc Renta 4. Una estimació que Rachedi allarga encara més: per a l’expert, la resolució final es podria concretar “15 mesos després de la primera presentació”, entre el juliol i l’agost del curs vinent. Amb tanta mobilitat, i en un context geopolític especialment volàtil per al sector bancari, les batzegades en el preu dels títols poden ser gegantines -i canviar, arribats a cert punt, el valor de qualsevol iniciativa-. “En només sis mesos, la cotització d’una entitat financera pot oscil·lar entre el 20 i el 30%”, contempla Hostaled.
Ara bé, observant l’històric recent, el rendiment de les accions de cadascun dels dos bancs ha estat ben diferent. És cert que les posicions de partida són difícilment comparables: la companyia d’origen català cotitza als volts dels 1,75 euros; mentre que la bilbaïna frega els 8,9. Aquesta diferència motiva en bona manera l’oferta plantejada pels de Torres: poc més de 5 accions del Sabadell per una del BBVA i 29 cèntims addicionals per títol. En el darrer any, però, la participació en el capital del primer ha escalat prop d’un 37%, mentre que la segona volta els 10 punts. A més, Rachedi veu possible que l’avenç de la investigació de la CNMC pugui decantar més la balança a favor de la companyia presidida per Josep Oliu. “Si hi hagués més requisits, podrien generar una reducció del preu de l’acció de BBVA; i això canviaria el preu de l’intercanvi”, comenta el professor d’Esade. Unes condicions molt dures podrien, fins i tot, limitar el valor de l’entitat resultant, fet que insereix dubtes per als inversors -a totes les escales, del particular a l’institucional- a l’hora d’acceptar o no una OPA. La incidència d’aquests moviments es fa encara més palesa en un moment de marcada incertesa financera, encara més arran de la victòria de Donald Trump a les eleccions a la presidència dels Estats Units del passat 5 de novembre. “Al Sabadell li interessa allargar el procés de l’OPA; perquè tot apunta que provocarà que BBVA hagi de millorar la seva oferta”, sentencia Hostaled. Així, conclouen des de Renta 4, “s’eleven els dubtes sobre la rendibilitat de l’OPA; així com l’execució de la mateixa”.
Atraure l’accionista
En paral·lel al context geopolític i la situació financera, cal recordar que el Sabadell ha fet mà d’un clar escut per aturar l’interès dels seus accionistes per l’OPA: una política de dividends cada cop més agressiva. Durant els primers dos trimestres de l’any, la directiva de González-Bueno va anunciar una reserva de 2.900 milions d’euros per remunerar els inversors en els pròxims 18 mesos. Amb els bons resultats del tercer trimestre, però, el CEO assegurava que aquesta xifra no suposava un límit estricte, sinó un “sòl”. “Hi ha marge per créixer”, apuntava el màxim executiu de l’entitat d’origen català. Després dels resultats, el banc espera millorar substancialment la remuneració per títol, amb uns 53 cèntims per acció entre el 2024 i el 2025. “Si la cotització va bé i el dividend ve nodrit, el resultat per a l’accionista és perfecte”, comenta Hostaled; que preveu que el banc “continuï promocionant la remuneració” com a estratègia de resistència contra l’oferta. A aquesta tàctica s’hi afegeix que, com recordava el conseller delegat, molts dels accionistes individuals són, a més, clients del banc, fet que incrementa la potencial lleialtat per la marca.
El mercat “observa i espera”
Tot i la munió de possibles efectes perniciosos per als objectius del BBVA que sobrevolen l’operació els pròxims mesos, els mercats romanen expectants, sense especials oscil·lacions arran de la decisió de Competència. A tancament de la sessió borsària d’aquest dimecres, cap de les dues entitats s’ha mogut gaire del seu preu inicial -totes dues han perdut unes dècimes, dues en el cas de l’entitat catalana i quatre en el de la basca-. L’aparent indiferència dels inversors respecte de la fase 2 deixa entreveure, segons les apreciacions de Renta 4, que “pràcticament es donava per feta, el mercat sembla haver-la descomptat”. Per a Rachedi, la reacció més natural per part del capital és “observar i esperar”, atès que en les pròximes setmanes es revelarà la lectura que es fa a llarg termini de l’operació. A parer de l’acadèmic, si els títols continuen estables significarà que les borses veuen l’estudi de la CNMC com “una nova pèrdua de temps; que és el que sembla que opinen en aquest moment”. Ara bé, a mesura que avancin les jornades, la reacció a requisits o informacions addicionals podrà anar deixant enteveure el desenllaç de la llarga batalla entre companyies financeres. Per a Hostaled, les evidències actuals no fan pensar en una retirada i, “tret de condicions molt restrictives”, considera que el Banc de Bilbao continuaria amb els seus plans. A l’espera de certeses, un tancament en fals: “només queda esperar”, sentencien des de Renta 4.
